近期升勢能否持續？

是時候看好後市？可以不用再擔心各種重大憂慮？疫情早已過去、一度造成主要供給側衝擊的通脹現正逐步減退，且加息接近完成。回顧過去一年，聯邦儲備局主席鮑威爾或再次成功令經濟軟著陸。雖然過去面對種種憂慮，但未來仍有一些利好因素。投資者可在能源轉型和下一輪科技革命找到潛在機遇。科技股再度受青睞之際，週期股和消費股又能否追落後？市場現時預期人工智能(AI)和相關科技可帶來巨大淨收益，但傳統週期股也可能有復甦空間。投資這些潛在趨勢時，應小心審慎。短期內，央行仍然關注通脹，相關數據可能緩和一段較長時間，觸發極端利好氣氛。

利率見頂？

市場持續下行的真正原因只有貨幣緊縮。就如疫情危機初期般，其他衝擊可能造成短期損失，但貨幣環境收緊，往往會令經濟基礎受到更長遠及實際的影響。央行處於緊縮模式時，市場往往產生負面回報，去年便是如此。但現在大部分人認為，緊縮週期可能大致已經過去。如聯儲局在6月14日的貨幣政策會議上決定維持政策利率不變，便大致確認了此預期。目前，市場定價反映加息機會為40%。

然而，現在宣佈利率見頂可能言之尚早。澳洲央行和加拿大央行本週再次把利率提高25個基點。訊息相當鷹派，尤其是加拿大央行。我確信核心通脹將在未來數月緩和，但央行官員不會冒險。如央行認為有必要，在增長依然強勁下，仍足以支持進一步加息。這仍會是影響目前股市短期利好氣氛的主要風險。

如真的暫停加息

但如聯儲局真的暫停行動，市場便會相信當局已完成加息。回報將隨之上升。聯儲局最後一輪加息後，債券收益率往往下降，因此10年期國債收益率的區間（自去年11月以來介乎3.25%至4%）可能向下突破。今年仍然適合債券。

高利率打擊回報

利率上升時，經濟增長預期便會下降。大部分衰退都是由央行收緊政策引致，但並非所有緊縮週期均以衰退告終。信貸和股票市場對經濟衰退的反應負面，原因是這代表著盈利能力下降、信貸問題和企業在短時間內倒閉。如市場是由泡沫環境支撐，調整幅度便會更深。這可見於世紀初的科網泡沫爆破，和槓桿按揭貸款急增演變成2008/2009年的全球金融危機。利率上升便會戳破泡沫。

泡沫

但我現在尚未看到太多證據出現泡沫。槓桿沒有過度積累。事實上，名義增長強勁，已讓企業降低槓桿率。市場普遍未有陷入亢奮。整體而言，市場大致認為經濟衰退及違約率上升只是時間問題，股市將陷入雙底熊市。資金未有大舉湧入市場——數據顯示股票基金在2023年錄得淨流出。貨幣市場基金和高收益短期固定收入策略，成為部署重點。現金為王在過去及現在仍然適用。部分人士可以一口氣列舉眾多看淡的潛在理由——高利率；對抗通脹；聯儲局資產負債表收縮；地緣政治緊張局勢；及股市的領先行業狹窄，但這些似乎只是空泛理論。市場走勢與這些看法正正相反。

看好後市？

看好觀點未見普遍或盛行，但現在仍有一些理由抱持樂觀態度。疫情、通脹和加息已經過去，而勞動市場較疫情以來更具彈性。公司未有在業務銷售上表示有任何重大隱憂。經合組織本週表示，全球增長正在放緩，但衰退的機會不大。地緣政治方面，美中關係似乎有初期回暖跡象，烏克蘭衝突持續時間越長，俄羅斯的威脅便越小。

美國違約風險已過

美國違約的風險已經過去。違約屬極為惡劣的情境，但現在我們應可看到美國的經濟實況。今年美國大型科技股的表現與美國的政局形成對比。數週前我曾撰文，稱科技股今年將帶動標普500指數的主要升幅。這種看法未有改變，隨著蘋果等股票創新高，便有越來越多關於AI的文章和討論，市場視之為新科技時代的動力。本週有一些跡象顯示科技股的出色表現可能暫時受阻，股市輪動將有利近期表現落後的行業。工業股和非必需消費品股本月表現不俗。

機械人科技受質疑

AI會成為泡沫嗎？股市投資者紛紛尋找直接或間接方法投資AI板塊。另一方面，由於擔心機器比人類更聰明，威脅到人類存在，日漸有聲音討論規範AI研究的必要性。我認為問題是AI難以定價。試想想所有潛在優勢和潛在風險。AI在廣泛板塊和行業進一步演進和受到採納，可在未來產生巨大經濟財富收益。例如AI可能發展至更快檢驗出初期癌症？又例如AI可以通過改善供電網絡、家庭能源使用和交通系統，為氣候變化方案作出貢獻？我們怎樣透過AI更有效使用土地、改善作物產量和處理廢物，從而減少生物多樣性流失？我無法一一列舉AI的所有潛在用途，簡單地用Google搜尋，便能找到其應用涵蓋自動化、交通、健康、食品、教育、營銷、法律、娛樂和安全等眾多領域。蘋果推出Vision Pro耳機便是商業化結合AI的例子之一，虛擬實境設備有能力超越社交媒體、娛樂和生產力。

風險

AI亦潛藏一些風險。機器學習可能用惡意用途。「流氓機械人」可用於戰爭、恐怖主義及破壞自由和民主。本週George Soros便在Project Syndicate網站上談到此主題（詳見此處）。他呼籲政策官員迅速制定AI研究的監管框架，而這需要所有大型科技公司參與。美國國會早前曾針對科技領域採取行動，基於AI造成的風險，肯定會受到大量政治關注。

AI受重視？

我們不能計算AI的淨現值，即AI未來潛在收益（經濟和社會）與其相關風險的平衡。我樂觀地認為AI產生的收益將超過成本，就如所有其他重大科技革命。近數週美國科技股價格上漲，且韓國和台灣股市表現強勁，反映更多投資者看好行業——最少目前下行風險未見明確和普遍。雖然如此，監管也不能阻止廣泛經濟合法使用AI。其他股市領域因擔憂盈利進一步下降而表現低迷，AI革命是否意味美國可避免衰退，唱淡人士將會失望而回？我確信未來數月的數據將進一步揭示經濟弱勢——勞動市場可能回軟，房屋數據或表現無力——但截至目前為止，美國經濟對官方加息500個基點普遍未有過份激烈的反應。近數週，股票分析師的盈利預測動力更為向好（整體市場上調多於下調，尤其是科技行業）。製造業在2020年中至2022年中錄得兩年強勁表現後，似乎陷入低迷，即使是供應管理協會的新訂單指數等指標，亦似乎更接近週期底部，多於中性的50水平。

當貨幣供應增長崩潰、預測GDP增長低於趨勢及全球擔憂需要收緊財政政策，實在難以令人看好後市。市場總是佈滿陰霾。我們可能正處於重新評估的時期。一些重大的負面事件已經過去。通脹將會放緩、央行轉向及經濟穩定回落或可一一成真。